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中國電子煙行業集中度低,市場前景廣闊,美國市場預期差在于滲透率與市占率的背離[圖]

2019年06月21日 13:15:06字號:T|T

    一、中國電子煙的發展

    伴隨人們對健康生活的關注及各國禁煙措施的加強,傳統卷煙市場增長乏力,以年輕人群為消費主力的電子煙市場在市場上呈現顯著上升的趨勢。中國電子煙的生產制造已經形成成熟的產業鏈體系,行業前景廣闊。2017年,中國電子煙產量為16.51億支,2018年將達22.29億支。

2014-2018年中國電子煙產量及同比增長走勢

數據來源:公開資料整理

    相關報告:智研咨詢發布的《2019-2025年中國電子煙行業市場供需預測及投資戰略研究報告

    盡管我國生產了全球90%以上的電子煙,但國內消費市場依然較小,電子煙在我國的普及率還遠低于歐美等國,電子煙行業呈現需求中心在歐美、制造中心在中國的全球產業鏈格局。

    2017年,北美地區電子煙銷售額約50億美元,占全球比重為36%;西歐地區電子煙消費占全球比重為30%,位居全球第二;其他地區占比重較小,約為34%,其中中國占全球電子煙消費比重不足10%。

    2018年,我國約有3.2億煙民,約占了全球煙民的1/3。其中,我國15歲以上男性吸煙率為52.1%,與五年前的調查相比,吸煙人數增長了約1500萬人。據世界衛生組織和聯合國開發計劃署聯合發布的一份報告指出,中國每年有100多萬人死于吸煙相關疾病。說明國內電子煙替代傳統煙草市場發展前景十分廣闊。

全球電子煙消費占比情況

數據來源:公開資料整理

全球吸煙人數占比情況

數據來源:公開資料整理

    二、全球IQOS市場的發展

    1、日本市場IQOS的發展

    日本市場復盤:產品上市之初,嘗新需求支持樂觀市場預期。從IQOS在日本市場的發展歷史看,市場擴張的軌跡遵循認知-購買試用-產生粘性/轉化的漸進過程。在市場開拓的初期,核心的需求來自嘗新,而伴隨消費群體的擴張,以及對產品的逐步認可,復購率開始提升并支持人均煙彈消費量的提高。后續隨著嘗新效應的減弱,設備的銷售開始逐步依賴于成功轉化的煙民群體數量。支持上述邏輯的核心數據在于:1)日本市場滲透率與市占率的持續收窄。在IQOS剛剛導入日本市場的初期,其滲透率/市占率比值高達11.3,而后伴隨市場成熟,該比率逐步收窄,至2018年6月降至2.2。因此即使在IQOS進入美國初期市占率不高,嘗新購買需求也將使得其設備銷售前景比較樂觀。2)單套設備對應煙彈出貨量的爬升。2018年單臺IQOS設備對應的煙彈出貨量對比2016年增長了129%,標志著產品進入相對成熟階段的過程。

IQOS滲透率/市占率的收窄過程

數據來源:公開資料整理

單臺設備對應煙彈銷量逐年提升

數據來源:公開資料整理

    2、美國IQOS市場應給予高于全球平均開拓速度的預期

    三大要素齊備,美國市場具備先天優勢。IQOS進入美國市場第一年的表現應給予高于全球平均水平的預期:1)菲莫國際母公司奧馳亞是美國煙草行業的領導者,旗下品牌在美國市場市占率達到50%,其中萬寶路約占43%,這一數字遠高于全球其他市場。因此,萬寶路品牌有望成為IQOS拓展市場的核心推動力。2)奧馳亞強大的渠道能力將助力IQOS市場開拓,同時增厚鋪庫存增量空間。復盤雷諾的Vuse2014年的驚人表現可以發現,正是得益于雷諾強大的渠道銷售網絡,Vuse的市占率由2013年的1.3%飆升至2014年的32.1%。奧馳亞在全美擁有23萬家渠道,IQOS產品天然已經具備優秀的渠道網絡,同時鋪庫存增量是較為可觀的。3)美國是全球電子煙銷量占比最高的國家,2015年占全球電子煙銷售額的43.2%,表明市場具備較為完善的電子煙基礎。同時若FDA放行,IQOS是第一個進入市場的加熱不燃燒產品,嘗新訴求支持新賽道打開后的高速拓展基礎。綜上,IQOS在美國市場第一年的表現應給予高于全球平均水平的預期。結合日本(4.9%)、韓國(7.1%)、俄羅斯(0.5%)、意大利(1.5%)、瑞士(1.6%)、葡萄牙(2.2%)、羅馬尼亞(2.7%)、希臘(3.5%)的推廣歷史數據,給予美國市場前三年2%/5%/7%的目標市占率作為測算基準。

美國IQOS市場占比

數據來源:公開資料整理

萬寶路在美國以外市場的市占率

數據來源:公開資料整理

全球電子煙銷售額占比

數據來源:公開資料整理

IQOS在各國市占率變動

數據來源:公開資料整理

    3、全球IQOS設備出貨量的構成

    IQOS出貨量的層級遞推邏輯。根據二級供應商—一級供應商—PMI渠道的貨流層級,盈趣科技等二級供應商的出貨量=一級供應商出貨量+一級供應商庫存。一級供應商出貨量=PMI市場出貨量+渠道庫存變動+售后換貨量(不計入PMI收入,但計入一級供應商和二級供應商收入)。PMI市場出貨量則應以煙民基數為依據。復盤日本市場,發現單個煙民的年度設備保有量呈現上升趨勢,這一點也從菲莫國際的投資者交流口徑中得到驗證(2018年上半年單個煙民設備保有量達到1.5臺)。據此給予如下設備出貨量拆分與未來預測邏輯如下。根據測算結果發現在1)IQOS全球使用人群基數提升;2)渠道庫存重新增加;3)產品新上市對終端消費需求提振的三重邏輯支持下,出貨量有望較2019年取得50%以上的增長。同時因IQOS3設備進行了升級,判斷產品價格有望同步提升:IQOS產業鏈出貨量分析

單位:百萬套
2016
2017
2018E
2019E
盈趣出貨量
4.9
17.3
9.7
13.1
全球供貨量
4.9
17.3
17.7
27.3
一供出貨
4.6
16.2
17.6
26.6
一供庫存
0.3
1.4
1.5
2.2
PMI出貨
2.3
13.0
15.6
18.9
大中華區銷售
0.1
4.0
1.7
2.4
市場直銷
2.2
9.0
14.0
16.5
煙民基數
2.0
6.9
9.3
11
渠道庫存
1.7
0.9
-1.5
2.8
渠道數量(萬)
10.0
12.0
13.0
14.0
平均庫存(個)
17.4
22.1
8.9
19.6
售后
0.6
2.2
3.5
5.0

數據來源:公開資料整理

    4、對于美國市場前三年銷售的預測

    按照對美國市場前三年市占率2%/5%/7%的預期,結合日本市場歷史滲透率/市占率走勢,測算得出對應滲透率10.8%/18%/20.7%,對應覆蓋煙民人數410/680/780萬人,結合售后/渠道庫存/一供庫存測算,盈趣科技前三年對應美國市場出貨量830萬套/1310萬套/1410萬套(對應份額100%/100%/80%)。結合歷史價格分析,對應收入7.9/12.3/13億元;測算貢獻凈利潤3.53/5.24/5.71億元。

對美國市場前三年銷售量的預測

單位:百萬套
Y1
Y2
Y3
市占率
2%
5%
7%
滲透率
10.8%
18.0%
20.7%
煙民人數(百萬人)
4.1
6.8
7.8
市場銷售套數
4.5
8.9
11.7
售后套數
1.1
2.2
2.9
庫存數量
2.0
1.0
1.6
渠道數量(萬家)
10.0
15.0
23.0
一供出貨量
7.6
12.1
16.2
一供庫存量
0.6
1.0
1.4
盈趣出貨量
8.3
13.1
14.1

數據來源:公開資料整理

    5、產業鏈布局延伸,未來或有驚喜

    煙彈是加熱不燃燒產品用戶粘性的核心。加熱不燃燒式電子煙與傳統煙油式電子煙的核心區別在于:產品所加熱的并非煙油,而是一種特制的,帶有煙草的薄片。由于薄片中含有煙草,吸食效果更加貼近真煙。因此,在產業鏈體系中最核心的部分在于煙彈。正因口感貼近真煙的優勢,IQOS煙彈對于終端消費者具有極高的粘性。各國IQOS用戶轉化率(周平均IQOS煙彈消費量占煙草總消費量70%以上)在67%-89%之間。專利切入設備加熱體系,未來或有拓展IQOS其他部件可能性。而作為是煙彈發揮最佳體驗的載體,IQOS設備起著至關重要的作用,IQOS設備中,煙桿加熱片和芯片的設計又直接決定產品的出煙口感(PMI在向FDA提交的申請中,加熱曲線是核心參數)。

各國IQOS用戶對產品具備較高粘性

數據來源:公開資料整理

對IQOS設備成本構成的測算

數據來源:公開資料整理

    三、未來中國電子煙行業發展趨勢

    中國電子煙行業發展動力足,行業集中度、品牌化程度有望繼續提升。

    (1)環保健康理念推動電子煙發展。隨著環保理念的提升,政府和公共組織日益重視環保和健康問題,社會健康意識也將逐漸提高,推動電子煙的需求,打破人們對傳統煙草的消費格局;(2)煙草稅負提高促進煙草產品創新。煙草稅率的提高,同時提高了煙草企業的成本和煙草售價,煙民負擔加重,將改變企業和用戶的習慣,將眼光轉向電子煙類產品;(3)市場容量巨大推動需求增長。中國煙民占全球的三分之一,但電子煙消費量卻不足全球的百分之十,國內市場發展空間巨大;(4)電子煙性價比不斷升高。隨著技術的進步和電子煙的大規模量產,電子煙的價格趨向大眾化,長期使用比傳統煙草花費更低,性價比不斷提高;(5)行業集中度、品牌化程度提高。行業整合加劇,全國3900多家企業面臨洗牌,經過市場淘汰,電子煙企業集中度、電子煙龍頭企業競爭優勢有望提升。電子煙行業品牌化趨勢將加重,產品研發及設計色彩將不斷提升。 

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